东吴证券：美尚生态合理估值为71.16-85.74元

　　立足江南的高科技生态企业：公司2001 年成立，2011 年整体变更为股份有限公司 ，经营范围主要为园林景观和生态修复与重构
，是拥有城市园林绿化和风景园林工程设计“双甲
”资质的企业
。公司旗下共有5 家全资子公司
、2 家控股子公司和5 家分公司。公司实际控制人为王迎燕和徐晶夫妇，发行前两人合计持有公司70.15%的股份 ，发行后仍将持有公司52.59%的股份 。

　　行业高景气
，资金资质为王道：园林景观和生态修复行业对城市和生态系统具有重要意义，年空间超2000 亿元 ，且伴随PPP 政策大力出台迎来高速发展
。行业集中度低且主要以区域竞争为主
，优秀企业多集中在东部地区，竞争力自上而下分为三个梯队。工程类项目运行需要企业事先垫付大量资金 ，且大型项目建设需要相关资质
，中小企业进入壁垒较高，公司作为第一梯队企业具有较强竞争优势 。

　　经验足 ，质地优：公司成立15 年来已建设多个大型示范性项目，并成功实现从江苏本土向安徽、湖南等地的业务扩张
。2011 年通过收购中景园林实现工程和设计的互补
，并且通过与各大高校合作保证技术优势。与同类上市公司相比，公司具有较高的毛利率和净资产收益率 ，资产周转率和期间费用率的控制在行业中处于优秀水平 。

　　IPO 助加速扩张成本降低：公司拟公开发行不超过1670 万股
，共募集资金5.07 亿元分别用于补充工程施工业务营运资金 、衡阳项目建设
、多个苗木基地建设和平台设计与研发中心的建设，发行费用约0.36 亿元
。IPO 后公司将打破快速发展下资金瓶颈 ，且通过自建苗木基地降低成本和苗木采购风险
，提升综合竞争力，有望进入快速扩张期。

　　估值与询价建议：我们认为公司合理申购价格不超过32.46元 ，预计公司2015-2017 年 EPS 为1.77、2.05 、2.49 元
，结合可比上市公司的估值情况给与公司 34.71~48.44 倍PE，对应上市后的合理价格区间为71.16~85.74 元 。

　　风险提示：项目拓展不及预期；回款风险；季节虫害风险
。

　　安信证券：美尚生态合理估值为35-40倍PE

　　生态修复与景观工程并重的园林企业。 公司成立于2001年 ，主营业务为生态景观建设
，包括生态修复与重构和园林景观两大类别，拥有城市园林绿化企业一级资质和风景园林工程设计专项甲级资质 ， 先后被评为“ 2012-2013年度中国园林绿化综合竞争力百强企业”
、“ 2012-2013年度全国十佳园林花木企业 ”等荣誉称号 。 2011-2015Q3年收入分别为2.1/3.6/5.3/5.7/4.1亿元， CAGR为39%
， 2011-2015Q3归属股东净利润分别为4205/7063/10127/10766/7639万元， CAGR为37%。 2014年生态修复与园林景观两业务收入占比分别为54%/43% ，江苏省内与省外收入占比分别为43%/ 57%
。实际控制人王迎燕和徐晶夫妇
，合计持有公司发行前70.15%的股份。

　　生态景观建设行业发展前景广阔 。 园林行业未来几年将受到政策的持续支持，未来城镇化建设将为园林工程创造广阔的市场空间
。国内园林绿化投资总额从2000年的143.2亿元增加到2013年的2234.9亿元 ，年均增速达到29%。“十二五
”期间我国水生态治理市场规模预计为1962.33 亿元
，年均为392.47 亿元 。在园林呈现生态化发展趋势的背景下，掌握生态修复核心技术的园林企业将充分受益
。

　　生态修复技术领先 ，具备一体化服务能力。 公司生态修复与重构技术水平处于领先地位
，掌握了人工浮岛技术、生物膜技术 、植物修复水质技术
、生态沟渠保护水质技术等核心技术 。公司通过收购中景设计，获取了风景园林工程设计专项甲级资质 ，提升了设计和施工一体化服务能力
。公司具备丰富项目经验
，承建大型、综合性工程的能力较强。 同时公司生态修复与景观施工双主业并重，具备较强综合竞争力 。

　　未来成长驱动因素： 1)上市后资金实力和品牌实力增强 ，业务承接能力提升， 收入规模有望快速增长
，并有望沿环保产业链持续布局
。 2)异地扩张加速， 全面加强向二三线城市的“跨区发展”和“品牌输出 ”力度 ，伺机切入一线城市的高端工程和设计市场
，提升江苏省外业务占比。 3) 未来采用PPP模式开拓生态景观 、海绵城市业务驱动收入规模大幅增长 。 4) 登陆A股后利用资本市场平台转型升级。

　　投资建议： 我们估计公司 2015-2017 年收入分别为 6.59/7.44/8.41 亿元，净利润分别为 1.25/1.48/1.73 亿元 ，可比上市公司 2015 年平均 PE 为 51 倍
，因此给予公司合理二级市场价格区间为 65.8 元-75.2 元(对应 2015 年 PE 为35-40 倍)
。根据公司募资金额
、预估发行费、且不安排老股转让，测算出的发行价为 32.46 元。

　　风险提示： 应收账款回款风险 ，宏观经济下行风险
，客户与区域集中风险 。